一路骗到底-第2章

按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！


信息要少于没有广告禁令的情况。证券交易委员会委员保罗·阿特金于2007年1月在一次演讲中指出这一问题：“我们必须停止用关于对冲基金的煽动性语言吓唬自己和其他人。我们不要谈论对冲基金如何‘在暗处操作’，还是让我们看一看对冲基金广告人受到的监管限制，那些限制阻止他们无法公开说出任何有关其基金的话语。证券交易委员会关于对冲基金业保密性质的抱怨，存在一大讽刺，即对冲基金广告限制的有关规定受到如此广泛的解释，使得对冲基金广告人不敢公开发出任何声音。”尽管外界可能认为对冲基金遮遮掩掩，因为最新信息并非公开可得，但除非涉及我们正准备买卖何种证券，否则绿光资本会公开地与我们的合伙人沟通。

一路骗到底　第一部分（4）
我们制定投资计划时，采用我在西格尔考勒瑞公司学到的投资技能，也就是分析公司的经济价值和决策者与投资者之间的利益一致性。我们的投资研究过程与多数传统的价值投资者所使用的分析框架相反。很多价值投资者是先确定一只股票是否价格便宜，如果便宜，他们便力求确定那只股票是否便宜得理由充分。他们识别投资机会的一个典型过程是，通过计算机屏幕，发现统计意义上的便宜性，诸如低市盈率、低市销率或低市净率，同时盈利上升之类。然后，他们将识别出的公司作为可能的投资对象进行评估。
　　绿光资本采取完全相反的方法。我们开始便提出问题：一只股票为何可能在市场上被错误估价。一旦有了一套想法，我们便分析该股票，确定它是否真正便宜，或被高估。为了投资，我们需要明白为何存在这一机会，并相信我们较之交易对方拥有相当大的分析优势。市场是个没有人情味的地方。我们买入某只股票时，通常并不知道谁在卖出。如果我们的交易对手无知无识、不谙市道，那便愚蠢至极。在多数情况下，今天卖出股票的人比我们跟踪该股票行情的时间更长，也更加密切，以前曾是买入者，现在已改变主意转为卖出者。更糟糕的是，交易对家可能是公司内部人，或者是信息灵通的业内玩家，在主要供应商、客户或竞争对手那里工作。有些投资者相信，他们买卖华尔街分析师研究最少的那些股票会占有优势。我们认为，一只股票是否“跟踪不足”并不重要，因为我们从其手上买入股票的人很可能已经跟踪了这只股票，而我们需要较之对行情有更好的把握。考虑到交易对手可能是任何人，我们肩上的担子很重。
　　很多传统的只做多头的基金经理设计接下来6～12个月里有良好表现的投资组合。对冲基金从两边攻击由此产生的低效率。有些对冲基金认为时间跨度太漫长，不关心一只股票是否将在1年里有良好表现，它们想要的是，今天或本周，最坏也是本月，就有斩获。这些对冲基金通常持有仓位的时间很短。它们很多是“黑箱”基金，计算机程序告诉它们买入什么股票。其他对冲基金是消息驱动型，想知道下一则消息或“数据点”是否正面或负面。在这类短期导向型基金中，有些会依赖技术分析，研究股票交易形态，识别近期可能的走势，另外一些会依赖基金经理的交易本能、感觉和经验。很多对冲基金综合利用由顿悟而产生的投资想法，其中有些颇为成功。不过，这些基金往往没有任何透明度，身在其外的人谁也不会对其投资组合了解多少。即便他们愿意大量披露，也没什么信息价值，因为其仓位变动太频繁。当投资是由计算机驱动时，基金经理对于分享程序并不感兴趣，因为程序是业务。
　　绿光资本认为，传统的投资时间跨度太短，因为股权若不是无限期资产，也是长期资产。我们做出一项投资时，通常对于投资持续多久一无所知。如果一个投资机会的不利方面在于短期内无法产生任何收益，或者投资变成“死钱”，我们能坚守下去。我们乐于持有1年以上，然后获得成功。在实践中，有些“死钱”起死回生产生好结果，快得出乎我们的意料。一个投资组合，若其中有些投资效果来得快，有些来得慢，其余的保持价值不变，便会产生令人兴奋的投资收益，诀窍在于避免出现亏损的投资。投资亏损很糟糕，因为那需要投资盈利予以抵消才能回到盈亏平衡。我们力求在每一项投资上做到保本。并非总能产生这样的结果，但这是我们的目标。。　最好的txt下载网

一路骗到底　第一部分（5）
我们一般情况下持有期很长，所以没有任何理由不披露主要仓位。我们有些同行几乎不披露，因为担心人们会对其难免出现的投资失误飞短流长。财经记者似乎日益热衷于报道对冲基金的投资错误。绿光资本就曾受到过这种报道，当时我们重仓持有（并且我是其董事之一的）新世纪金融公司，该公司是次级抵押贷款发行人，于2007年年初轰然崩盘。我的看法是，损失了真金白银较之因别人看到我们出错而难堪会糟糕得多。
　　尽管我们的投资研究过程在很大程度上依赖于我在西格尔考勒瑞公司受到的训练，但绿光资本构建投资组合的方式不同于西格尔考勒瑞公司。在西格尔考勒瑞公司，最大的投资都是多空配对交易。所谓多空配对交易，就是将身处同一行业并且市场交易估值大幅偏离的两家公司进行搭配投资。西格尔考勒瑞公司会买入估值较便宜的那家公司，同时卖空更昂贵的另一家公司。在理想的情况下，持有多头仓位的公司较之持有空头仓位的公司拥有更好的前景，或者会计政策更为保守。多空配对交易试图通过既消除市场风险又消除行业风险，同时利用随着时间推移而产生的估值收敛，来防范投资组合内投资的损失。
　　开始有一个不错的投资想法，并找到一个估值大不相同的行业可比公司进行匹配，这样便产生一次多空配对交易。经常会有的情况是，多空配对交易的空头除了作为行业风险和（或）市场风险的防范手段之外，并无什么投资价值。倘若你将投资由1～10分成10个不同级别，其中1为最理想的多头投资想法，10为最理想的空头投资想法，那么多空配对交易的投资组合将拥有很多个3和4与同一行业的6和7匹配。绿光资本一般不做多空配对交易。我们接受更多的行业风险，但配置投资组合时，我们相信其中多头是1和2，而空头是9和10。我们做空并非为了防范投资损失。如果对于某一仓位的风险感到不安，我们就减少或出清这一仓位。通过持有值得拥有的多头和值得拥有的空头而构建的投资组合，我们可以实现部分市场对冲，同时不必把资本花在期望收益为负的投资命题上。
　　每当我们拿资本冒险而做多或做空，我们相信这一投资具有其自身优点。我们的目标是在每一项投资上赚钱，或者至少保本。这就意味着，股票应该会有足够程度的错误定价，这样一来，如果我们是正确的，我们会大有斩获，但如果我们在很大程度上犯错，我们大致会保持不赔不赚。显然，如果我们错得离谱，我们就会亏损。我们不使用指数来对冲，因为我们通过选择风险回报特征很差的单只股票做空，可以创造更多的收益。指数对冲的期望值是负数，因为随着时间的逐渐推移，市场会向上走，而空头只是在下跌行情中带来好处。做空单只股票有两个获利途径—要么市场下跌，要么事实证明特定公司的分析是正确的。在实践中，我们在多头上较之空头有更多的暴露，因为我们的空头仓位较之多头仓位往往对市场更为敏感，波动性更大。再者，市场随着时间推移往往会走高，我们也希望参与其中。管理投资组合只有在市场下跌行情中才能有超好表现，在心理上很有挑战。我压根儿不想把自己的生命浪费在期待市场崩盘上。

一路骗到底　第一部分（6）
我们与西格尔考勒瑞公司另外一点不同之处在于，我们避免“不断演进的假想”。如果我们的投资基本依据证明有误，我们便退出仓位，而不是创造一个新的适当理由继续持有。当我们的分析出错，或者我们就是无法忍受煎熬，我们便退出，而不是当市场行情持续时间长于我们的想象时才退出。每个人都会在有些时候犯下错误。在西格尔考勒瑞公司，主要管理人很精明，也相信公司很精明。要让精明的人承认自己出错很难。作为西格尔考勒瑞公司的一位研究分析师，如果我认为某只股票会涨到10美元而建议对其做多，并且股票跌至7美元，那么整个公司会对我对其再做买入推荐存在极大偏见，即使那需要为该仓位设法想出一套新的持有依据。如果该股票跌至5美元，它可能成为基金持有的最大仓位之一。这样便造成一种风险，即西格尔考勒瑞公司将最多的资金投放到最错误的投资想法上。
　　我们认为自己是“绝对收益”投资者，因此并不将我们的投资结果与只做多的指数进行比较。这意味着，我们的目标是随着时间的推移，无论市场环境如何，都要努力实现正收益。我相信，对冲基金之所以有巨大吸引力，是因为它具有博取绝对收益的导向。多数只做多的投资者，包括共同基金，都是相对收益投资者；其目标是投资表现优于某一基准，通常这一基准是标准普尔500指数。在评估一个投资机会的过程中，相对收益投资者提出的问题是：“这一投资将会胜过我的基准吗？”相比之下，绝对收益投资者会问：“该项投资的回报是否大于其风险？”这会导致分析框架完全不同。结果，两类投资者可能考察同样的情形，但得出的投资结论却大相径庭。
　　人们普遍误以为，投资者被对冲基金所吸引，原因在于对冲基金的法律地位、保密性质、杠杆操作，以及据财经杂志所描述的收取高额业绩费。其实真相更为简单：对冲基金通过更好地分析风险和回报的问题，与采取相对收益策略的投资者相比，可以拥有巨大机会创造出色的风险调整后收益。虽然财经媒体不理解这一点，但对冲基金的投资者心中有数。
　　关于对冲基金的表现，还有其他误解。要衡量其表现很容易，但要评估其潜在风险却很难。结果，强调对冲基金与标准普尔500指数之间的表现比较便很容易。在有些人看来，如果标准普尔500指数上涨20％，而对冲基金的收益是15％，那么对冲基金就没有尽职尽责，投资者已将大量金钱浪费在高额业绩费上。鉴于分析框架之不同，比较绝对收益策略与只做多基准的结果几乎没有意义。这好像是评价说达拉斯牛仔队（橄榄球队）比纽约扬基队（棒球队）的胜率更高一样。判断一个策略，将策略与其目标和产生的背景相比较，才是重要的。如果扬基队的目标在于赢得世界大赛冠军，并且做到了，那么将其胜场记录与牛仔队进行比较又有什么意义？同样道理，如果一家对冲基金力求实现有吸引力的风险调整后正的绝对收益，并且如愿以偿，那说明它已达成最初的设想。
　　与上述情况相似，财经媒体也误解了对冲基金的风险。学术研究表明，对冲基金与只做多的指数相比，波动性或风险要小得多。然而，对冲基金可能会遭遇引人注目的巨大失败。要么基金经理做出了糟糕或倒霉的决策，要么更坏的情况是，他们监守�