金融危机深度解读-第14章
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美国目前各方面分歧严重，方案实施困难重重。从上面的建议来看，美国现有的许多监管机构将成为裁撤、拆分、合并、削权的对象，涉及方方面面的利益，这必然会激起很大的反应。美联储的权力在这个方案里得到了很大的提升，而向目标监管转变的计划，使银行、保险、证券和期货原先的分业监管者将得到不同程度的削弱，另外，在方案中提到需要新设立监管机构，这必然会引起各方面新的利益纠葛。
美联储政策难辞其咎吗
美联储作为美国的中央银行；是美国金融中介机构体系的中心环节；处于特殊的地位；具有对美国金融活动进行宏观调控的特殊功能。既然美联储是中央银行，它就应该具有一般中央银行的职能。首先，它是“发行的银行”，所谓发行的银行就是垄断货币的发行权，成为美元的惟一的发行机构。其次，它是“银行的银行”，它只办理对商业银行和其他金融机构的金融业务，而不向个人、私人部门提供服务。作为“银行的银行”，它的职能具体表现在两个方面：其一，集中存款准备，在现行中央银行模式下，商业银行及有关金融机构必须向中央银行缴存一定比例的存款准备金来保证商业银行的清偿能力；其二，充当金融机构最终贷款人：金融机构可以以其持有的票据等资产向美联储借款，美联储也可藉由这种方式调节商业银行的信贷规模和货币供应量。其三，美联储是“国家的银行”，是指美联储代表国家贯彻执行财政金融政策，代理国库收支以及为国家提供各种金融服务。 。 想看书来
金融危机解读之二（8）
然而，尽管美联储与我国的中国人民银行一样同是中央银行，但它有一些特殊性，它是一个与美国其他政府部门相对独立的机构。美联储直接对美国国会负责，有权独立地制定和执行货币政策，也就是说美联储的货币政策实际上直接关系着美国经济乃至全球经济的走势。曾经流行过一句话“格林斯潘（前美联储主席）打个喷嚏，全球经济都要为之一震”，就是对美联储重要地位的一个形象表述。
既然美联储在美国金融体系中有如此重要的地位，那么美联储的政策选择在这次金融危机中又扮演了什么样的角色呢？
宽松的货币政策带来流动性过剩
20世纪90年代，在比尔·克林顿任职期间，美国经历了二战后增长最快的10年，在保持经济高速增长的同时，国内的通货膨胀率也一直保持着很低的水平，高增长与低通胀这对看似矛盾的目标在美国被完美地实现了。然而，随着2001年“9·11事件”和美国互联网泡沫的破灭，美国面对着经济衰退和股市泡沫破灭的双重压力，在这样的背景下，从2001年开始，美联储选择了宽松的货币供给政策，不断降低再贷款的门槛，美国进入了一个降息通道。为了继续维持经济繁荣局面，格林斯潘开始不断下调基准利率，为市场注入流动性。
表3…1：美联邦基金利率变动表（2001年至今）
降息周期 升息周期 降息周期
初始利率： 初始利率： 初始利率：
日期 联邦基金利率变动 日期 联邦基金利率变动 日期 联邦基金利率变动
…50 25 …50
1 …50 25 …25
…50 25 …25
…50 25 …75
…50 25 …50
…25 25 …75
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…25 25 … …
…50 25 … …
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25
25
25
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最终利率：1％ 最终利率： 最终利率：？
注：上表联邦基金变动为基点变动，每个基点代表万分之一数据来源：美联储
看看表3…1中给出的美国基准利率——联邦基金利率的数据。美国2001年以来的降息频率非常高，在短短的两年半时间里，美联储总共进行了13次降息，创下了1981年以来“最为猛烈的降息轮回”，每次不是50个基点就是25个基点，其中更是以50个基点的调整居多，由此导致的降息幅度也是相当惊人的：联邦基金利率从2001年年初的被硬生生地拉到1％；创下了联邦基准利率近50年来的最低点，并一直维持在历史低位近一年时间，直至2004年6月再次升息（参见图3…3）。
图3…3联邦基金利率走势图
数据来源：美联储
美联储在降低向商业银行拆借的利率的同时，并允许金融机构无限量地向其借款，最终导致了美国货币供应量的异常增长。美国存款金融机构向美联储拆借的资金从2001年的万亿美元增加到2007年的17万亿美元，年均增长达到10％，是同期美国GDP增长的倍。美联储作为最终借款人给银行拆借；其本质上就是在发行货币；拆借出去的资金是实实在在的基础货币，这些基础货币进一步通过商业银行的乘数效应创造出更多的货币。 txt小说上传分享
金融危机解读之二（9）
除了美联储直接增发的货币外，市场的流动性还以另外一种方式在急剧膨胀。在美联储宽松的货币政策下；次贷衍生产品非常活跃，它们实际上也在提供流动性。因为所谓的流动性，是指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力。在次贷市场繁荣的时候，次贷衍生产品这些短期证券极易变现，这部分资产也能成为实实在在的货币购买力。扩张的流动性反过来又带动次贷市场；整个流动性体系进入一个自我强化的过程。这样，最后的结果就是我们看到的美元流动性泛滥。
美元的流动性过剩必然会给美国居民与企业的经济生活带来巨大的影响。在居民的存款方面，以美国的CDs（大额可转让存单——美国的一种存款产品）为例，六个月期的CDs的年化收益率在2003年、2004年分别是、（数据来源：美联储网站），而美国在这两年对应的通货膨胀率分别达到、（参见图3…4）；很明显；通货膨胀率是高于存款利率的；这意味着什么呢？假如一个美国人在2003年向银行存入100美元；这100美元如果在2003年刚好能买到一辆自行车；那么一年后；当该存款人在2004年取出存款时；他所得到的本利和已经买不起一辆自行车了；也就是说；美国的实际利率是负的。
美国拥有发达的资本市场，居民有多种投资选择，美国人本就没有储蓄的习惯，再加之实际利率为负，只要是明智一点的美国人都不会再把钱存入银行，居民转而进行消费、购买房屋或者将钱投到回报率更高的资本市场上。借款成本如此之低，居民非但不会储蓄，还会扩大向银行的借款，透支未来的收入变成一件十分划算的事情；消费信贷、住房贷款量快速增加，大家都想趁着低利率时购房，拥有住房对信誉不佳的美国穷人来说不再是梦。
图3…4：美国通货膨胀率 数据来源：
金融市场上过多的流动性以及极低的利率除了刺激居民的消费欲望外，也极大地激起了企业投资的热情。这其中，受刺激最大的无疑就是房地产企业了，房地产企业的资金来源中很大部分源于银行的贷款，长时间的低利率以及对利率会进一步降低的预期，大大降低了房地产企业的融资成本，并让房地产开发商陷入疯狂扩张的境地。另外，在房价销量与房价上升时，房地产企业的利润肯定上升，资产质量优化，这也让它们更加容易获得银行的贷款。
过度的流动性制造了房地产市场巨大的需求与供给：一方面，消费者有强烈的购买欲望；另一方面，房地产开发商也在积极开发。低利率政策加上不断放松的住房贷款条件，使得在2003年至2006年期间，美国许多低收入者能在银行的优惠政策下购买房屋，同时承担次贷8％到20％的高利率。
房地产市场只是美国各个领域产品价格上升的一个缩影。事实上，在一个到处充斥着美元的社会，购买者最不缺的就是钱了，任何一个市场都是买方市场，市场上所有的人都在买入，产品价格自然而然上升，美国全面的通货膨胀成为不可忽视的一个问题。
紧缩的货币政策刺破房地产泡沫
冷静地想一想；任何一个单边上扬的市场都是不可为继的；格林斯潘一手推动了美国经济尤其是美国房地产市场的繁荣，也亲手刺破了这个经济泡沫。到了2004年，在通货膨胀明显上升和房地产市场泡沫膨胀引起对经济过热的忧虑及超低利率负面影响增大等因素迫使下，美联储开始采用紧缩的货币政策，挤压市场中过多的流动性。2004年6月30日决定将联邦基金目标利率上调个百分点至，由此开始了美联储30多年来最为猛烈的升息过程。从2004年6月30日到2006年5月29日，美联储以相同幅度连续17次上调联邦基金目标利率至，升息总幅度达425个基点，持续时间达到24个月，使联邦基金目标利率达到2001年5月15日以来的最高水平。
金融危机解读之二（10）
自格林斯潘1987年8月11日上任以来，美联储一共进行了4次加息周期，而此轮加息周期是最长的一次。从当时的情况来看，似乎这么猛烈的紧缩政策是可取的。首先；通胀率在逐年攀升；2002年至2005年；美国通货膨胀率从上升到；其次，美国经济增长指标一切都还保持正常。自2004年6月30日美联储首次升息后的连续5个季度中，美国的实际GDP增长率分别为、、、、（以季度环比年率计算），对于美国这样的发达经济实体来说，已经是相当高的一个增长率了，并且可以看出，美国的实体经济并没有受到大幅加息的巨大冲击，保持着增长的连贯性。再者，从美国的劳动力市场状况的变化看，自美联储升息后，失业率并没有受到紧缩政策的影响；当时的失业率逐步下降，新增就业人数持续增加，尽管各月新增就业人数的波动性较大，但尚未出现负增长的情形。2004年7至12月，新增就业人数累计达97万人，较2003年同期多增万人，2005年1至12月，新增就业人数累计达248万人，较2004年同期多增加了1009万人，2006年的新增就业人数累计也达250万人左右。从当时的评论来看，美国经济已基本接近“充分就业”水平，降息的政策并不会影响到就业水平。（数据来源：美国劳工部#unemployment。）
另外，此轮加息主要的针对对象——房地产市场依然维持在高位，美国有些区域的房价在2006年还在上涨，房地产市场的泡沫并没有被猛烈的利率政策给刺破。
正因为有一系列经济数据佐证，各方面人士在危机爆发前普遍认为紧缩货币政策是必要的，也是基本有效的。然而，大家忽略了货币政策的一大弊端——时滞性。所谓时滞性；是指从货币当局采取行动开始到政策目标产生影响需要一段时间。历史数据显示，在美联储收紧银根6个月后美国经济增长通常才会减速，但其通胀率却要到一年后才会下降。美国17次加息的效果在当时并不会立即在经济数据当中显现，但是已经为即将到来的房价下降埋下了伏笔。
到了2006年下半年，紧缩
